Que réserve le secteur des engrais l’année prochaine ? Nous partageons une partie de la grande stratégie des analystes de BCS pour le marché russe : voyons comment les choses se passeront dans l'industrie dans son ensemble et quels titres seront les favoris.
Les engrais phosphatés ne sont pas encore concernés par les sanctions
Les caractéristiques fondamentales du marché des engrais phosphatés restent stables. Les prix des engrais ont baissé par rapport aux sommets des premier et deuxième trimestres 1, mais restent supérieurs aux moyennes pluriannuelles. En termes de volume, les exportations (et la production) d’engrais phosphatés n’ont pas été affectées.
Le droit à l’exportation (qui s’appliquera probablement à partir de 2023) est fixé à un taux tout à fait raisonnable de 23.5 %, et ne sera appliqué qu’aux prix supérieurs à 450 dollars la tonne. Le niveau actuel des prix est supérieur à ce seuil, mais il est peu probable que les droits soient trop élevés . Le facteur clé à prendre en compte est la baisse progressive des prix – selon nous, le marché des engrais réduit la prime de risque géopolitique.
Une autre question importante est la préservation des volumes d'exportation, sans exclure d'autres facteurs négatifs (sanctions, blocages ou autres violations des livraisons à l'exportation).
PhosAgro
Nous réitérons notre recommandation HOLD pour les actions PhosAgro et abaissons notre objectif de cours de 6,600 6,900 RUB à XNUMX XNUMX RUB. Les prévisions actualisées en matière de taux de change abaissent légèrement notre estimation.
Vue de l'entreprise
L'analyse de rentabilisation de PhosAgro est largement déterminée par les prix. Étant donné que les prix sont en baisse par rapport aux records du premier semestre 2022 (selon la société, selon le MAP, ils se négociaient à 777 $ la tonne FOB mer Baltique au troisième trimestre 2022 et à 1,009 2022 $ la tonne au premier semestre XNUMX. ).
Nous maintenons une vision neutre de l’entreprise, mais notons une bonne gouvernance d’entreprise. De plus, l’entreprise partage des bénéfices élevés avec les actionnaires. Dans le même temps, personne n’a annulé les facteurs fondamentaux, donc si (et quand) les prix baissent, il y aura moins de bénéfices à distribuer.
relais de croissance
• Aucune baisse de prix en 2023. Nous prévoyons désormais une baisse des prix du MAP/DAP de 21 % en glissement annuel en 2023 et de 25 % en glissement annuel en 2024. Si les prix restent aux niveaux actuels, nous pouvons nous attendre à une croissance des bénéfices, des dividendes et donc de la valorisation.
• Un rouble plus faible pourrait soutenir les bénéfices en rouble (pour les exportateurs). Selon nos estimations, le taux de change du rouble en 2023 ne changera pas réellement par rapport à 2022 (68.4 roubles pour un dollar et 68.5 roubles pour un dollar).
Compte tenu du volume important des exportations dans le chiffre d'affaires total, la valorisation de PhosAgro est assez sensible au taux de change. L'affaiblissement du rouble aura un impact positif sur la valorisation de notre rouble.
Principaux risques
• Des perturbations dans les approvisionnements à l'exportation pourraient déstabiliser les marchés. Le risque de sanctions à ce stade est plutôt hypothétique, mais compte tenu des diverses restrictions sur les engrais russes (quotas, etc.), il ne peut être totalement exclu. En tant qu'exportateur, PhosAgro est sensible aux fluctuations du taux de change USD/RUB.
Les prix des principaux produits de PhosAgro, bien qu'en baisse, restent assez élevés. Le risque qui pèse sur notre valorisation est lié à la hausse des prix des engrais, à l'affaiblissement du rouble et à la persistance de prix élevés pendant une longue période.
Changements majeurs
Fluctuations des devises, frais administratifs. Nous avons révisé la croissance des SG&A au 1S22 (+131 % sur un an) et la normalisation au 3T2022 (seulement +2 % sur un an).
Nous pensons désormais que cette hausse est ponctuelle en raison des paiements versés aux membres retraités du conseil d'administration. Cet effet a compensé en partie la hausse des taux de change du rouble. Les prévisions pour 2022 seront légèrement pires que ce que nous avions prévu précédemment, et les prévisions d'EBITDA pour 2023 sont également légèrement inférieures. En 2024, la réduction des frais administratifs compensera entièrement l’effet de la réévaluation des devises et l’EBITDA/bénéfice s’améliorera.
Évaluation et recommandation
Réduisez légèrement l’objectif de cours, confirmez « Hold ». Pour estimer PhosAgro, nous utilisons le modèle DCF avec un WACC de 16.4%, un CoE de 16.7% et un taux de croissance post-prévision de 3%.
Notre modèle montre un prix cible pour 12 mois de 6,600 70 roubles. — « Hold » (en tenant compte de nos prévisions de prix et de volumes). Évidemment, notre valorisation est également sensible aux prix à l'exportation (environ XNUMX% des ventes), à la capacité d'approvisionnement, aux volumes, aux taux de change, etc. A noter que les volumes et les prix sont de la plus haute importance pour les exportations d'une entreprise.